3、再次强调禁止资金池操作。商业银行开展理财业务，应当确保每只理财产品与所投资资产相对应，做到每只理财产品单独管理、单独建账和单独核算，不得开展滚动发售、混合运作、期限错配、分离定价的资金池理财业务。
4、对银行理财进行一系列的限制性投资。征求意见稿对银行理财业务进行了一系列的限制性投资安排。 首先，关于投资信贷资产与理财产品的限制。商业银行理财产品不得直接或间接投资于本行信贷资产及其受（收）益权，不得直接或间接投资于本行发行的理财产品。银行面向非机构客户发行的理财产品不得直接或间接投资于不良资产及其受（收）益权，银监会另有规定的除外；其次，关于投资基金和股权的限制。商业银行理财产品不得直接或间接投资于除货币市场基金和债券型基金之外的证券投资基金，不得直接或间接投资于境内上市公司公开或非公开发行或交易的股票及其受（收）益权，不得直接或间接投资于非上市企业股权及其受（收）益权，仅面向私人银行客户、高资产净值客户和机构客户发行的理财产品除外。
5、规定银行理财计提风险准备金，尤其是预期收益率型计提更加严格。 征求意见稿规定，商业银行应当建立理财产品风险准备金管理制度，按季从净利润中计提理财产品风险准备金，除结构性理财产品外的预期收益率型产品，按其产品管理费收入的 50% 计提，净值型理财产品、结构性理财产品和其他理财产品，按其产品管理费收入的 10% 计提。风险准备金余额达到理财产品余额的 1% 时可以不再提取；风险准备金使用后低于理财产品余额 1% 的，商业银行应当继续提取，直至达到理财产品余额的 1% 。
6、限制银行理财投资端的杠杆。征求意见稿对银行理财控制杠杆作出了要求，商业银行每只理财产品的总资产不得超过该理财产品净资产的 140% 。
7、禁止银行理财投资非标时嵌套证券期货资管产品。征求意见稿规定，银行理财投资非标资产，只能对接信托计划，而不能对接资管计划。这意味着此前银行理财最大的通道方证券资管、基金专户以及子公司等无法再走，如果完全改道为信托计划，则面临诸多“银信合作”监管规定的限制。
8、实施严格的第三方托管制度。征求意见稿规定，银行理财发行人不能托管本行理财，而且明确银行理财托管人的托管职责包括估值核算、投资运作监督、资金流向审查。这将大幅度提高银行理财投资运作的规范性，限制此前部分不规范银行理财的发行，但同时如果严格执行可能对银行理财的流动性管理带来非常大的难度。
整体上来看，新规本质上是通过对银行理财设置门槛，对投资端加大限制，施行第三方托管以及风险准备金计提等手段增加银行理财的运营和操作成本，使得理财提升收益更加困难。最终会导致银行发展理财业务的诉求（非标和中间业务收入）有所下降，倒逼理财利率进一步下行。
三、对三套利的监管措施
2017年3月29日， 《关于开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理工作的通知》 〔2017〕46号）
1、 监管套利：规避信用风险指示；规避资本充足指标；规避流动性指标；规避其他类指标；违反宏观调控
政策；违反风险管理政策；利用不正当竞争；增加企业融资成本。（就是以规避监管指标获取收益的套利行为。比如说通过资管计划将不良资产虚假出表、债券投资重分类调节利润、信贷资金借道建筑业等投资两高一剩等。）
2、 空转套利：信贷“空转”；票据“空转”；理财“空转”；同业“空转”（是通过多种业务组合使资金在金融体系内流转，未流向实体经济，也就是所谓的“脱实向虚”。比如说用本行的融资违规置换其他行融资用于企业借
新还旧、用本行理财资本购买他行理财产品、用本行吸收同业资金（含同业存单）对接外部理财产品和资管计划等。关键在于“脱实向虚”）
3、 关联套利：违规向关联方授信、转移资产或提供其他服务；违反或规避并表管理规定。（是指银行通过关联方或附属机构设计交易机构、交易背景等形式获取利益。比如说像关联方的融资提供担保、通过关联方进行利益输送、借道相关附属机构内部交易转移资产或调节业务规模等。关键在于套利通过了关联方。）
四、对四不当的监管措施
2017年4月6日， 《关于开展银行业“不当创新、不当交易、不当激励、不当收费”专项治理工作的通知》
1、 不当创新：专项整治检查要点包括,董事会和高级管理层是否知悉本机构的金融创新业务、运行情况以及市场状况；是否准确认识金融创新活动的风险，是否定期评估、审批金融创新政策和各类新产品的风险限额，使金融创新活动限制在可控的风险范围之内。
2、 不当建议：着重检查的业务包括同业业务、理财业务、信托业务。同业业务方面，银行要自查是否对特定目的载体投资实施了穿透管理至基础资产，是否存在多层嵌套难以穿透到基础资产的情况。同业融资中买入返售(卖出回购)业务项下金融资产是否符合规定；卖出回购方是否存在将业务项下的金融资产转出资产负债表等行为。
3、 不当激励：53号文让银行自查包括考评指标设置、考评机制管理、薪酬支付管理等。
4、 不当收费：则要检查银行是否向客户收取服务费用时，是否有对应明确的服务内容，是否存在无实质性服务
保监会监管政策梳理
一、对保险资产管理业务的监管措施
保监资金（2016）98号文
2016 年 6 月 1 日保监会向各保险资管公司下发了《中国保监会关于清理规范保险资产管理公司通道类业务有关事项的通知》，要求各保险资管公司清理规范银行存款通道等业务。
存款通道业务是指在本通知发布之日前开展的资金来源与投资标的均由商业银行等机构确定，保险资产管理公司通过设立资产管理计划等形式接受商业银行等机构的委托，按照其意愿开展银行协议存款等投资，且在其委托合同中明确保险资产管理公司不承担主动管理职责，投资风险由委托人承担的各类业务。
通知要求保险资管公司全面自查，包括投资风险、信用风险、操作风险、道德风险等，清理期间暂停新增办理通道类业务。本次通知主要是对通道业务进行限制，防范监管套利，对投资没有影响。
二、对保险资产管理业务的监管措施
保监资金（2016）104号文
2016 年 6 月 22 日，保监会印发了《关于加强组合类保险资产管理产品业务监管的通知》，就保险资产管理公司和养老保险公司开展产品业务资质、产品投资范围、登记发行以及禁止行为给予了明切的说明。通知中重点提出了八大禁止情形，包括禁止发行“资金池”性质的产品，禁止发行“套嵌”交易产品，禁止向非机构投资者发行分级产品，限制分级产品杠杆倍数（权益类、混合类分级产品杠杆倍数不超过 1 倍，其他类型分级产品杠杆倍数不超过 3 倍），禁止以外部投资顾问形式将产品转委托，禁止设立子账户进行操作，必须明确
产品投资的基础资产具体种类和比例，不得笼统规定相关资产的投资比例为 0 至 100% 等。
与银监会、证监会的监管风向一致，资金池带来的期限错配风险在近几年以来成为保监会重点关注的风险点，降杠杆、防风险成为各个监管机构的共识。本次 104号文保监会针对保险资管投资行为和产品规范的再度强化管理，形式上与证监会资管产品“八条底线”较为一致，主要是防范资金池带来的期限错配、降低分级产品杠杆、实现风险隔离。另外，通知中的多项规定限制了投资的渠道和套利空间，加上集合产品和保险资金不能进行非标这种高收益基础资产投资，规模较小、以往业务拓展更为激进的保险可能会面临一定的规模和
业绩上的压力。
三、“印发关于弥补监管短板构建严密有效保险监管体系的通知”
1、加强机构股权监管，研究制定保险业统一的保险机构股权管理规则，设立更加科学严格的股东分类约束标准，建立市场准入负面清单，降低单一股东持股比例。加强入股资金真实性审查，强化投资人背景、资质和关联关系穿透性审查，严禁代持、违规关联持股等行为。……加强对股东增资、股权转让的审查力度，健全市场退出机制。……研究出台系统重要性保险机构监管制度，评估确定首批国内系统重要性保险机构名单。
按照通知的这一条，以后严重违规的股东，其股权可能被强制转让。在强制转让过程中，溢价无从谈起，平价都恐怕不好维持。这将带来剥夺，把野蛮人抢来的财富剥夺走。
2、严格保险资金运用监管。坚持去杠杆、去嵌套、去通道导向，从严监管保险资金投资各类金融产品，严禁投资基础资产不清、资金去向不清、风险状况不清等多层嵌套产品。进一步完善保险资金服务国家战略的引导政策和服务实体经济的配套政策。
3、深化偿付能力监管制度全面实施。提升监管合力，对行业风险早预警、早发现、早处置。建立偿付能力数据核查机制，严查严处数据造假行为，夯实监管数据基础。
对于股市、楼市、债市资金面也是利空。
4、夯实保险产品管理制度。进一步修订保险产品管理制度，强化保险公司产品管理的主体责任，规范保险公司产品开发管理行为，公平合理制定保险条款和保险费率。
5、完善保险中介市场监管制度。
6、推动保险消费者权益保护制度体系建设。建立保险销售可回溯制度，实现保险销售行为可回放、重要信息可查询、问题责任可确认。
7、完善高管人员管理制度。建立高管人员“黑名单”，进一步明确禁止担任高管人员的行为和情形。
8、提升新型业务监管水平。
证监会监管政策梳理
2016 年 5 月 18 日《证券投资基金管理公司子公司管理规定》和《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标指引》
1、收紧基金子公司成立门槛。文件新增了基金管理公司管理的非货币市场公募基金规模不低于 200 亿人民币，同时基金公司净资产不低于 6 亿元的规定，
本次针对新设基金子公司的时候对母公司要求大幅度提高，但存量基金子公司牌照的稀缺性提升。
2、新增对基金子公司的净资本约束。
规定专户子公司开展特定客户资产管理业务，应当持续满足下列风险控制指标： ( 一 ) 净资本不得低于 1 亿元人民币； ( 二）调整后的净资本不得低于各项风险资本之和的 100%; ( 三）净资本不得低于净资产的 40%； ( 四）净资产不得低于负债的 20% 。
净资本指标是首次提及也将对行业产生非常深远的影响，其实整个资管行业，进行资产管理业务都需要计提资本，不论是信托公司还是券商从事资管业务都需要消耗净资本。
3、基金子公司需计提风险准备金。
规定专户子公司应当按照管理费收入的 10% 计提风险准备金，风险准备金达到子公司所管理资产规模净值的 1% 时可不再计提。
总体来看，《证券投资基金管理公司子公司管理规定》和《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标指引》两份文件对基金子公司最重要的两项影响在于基金子公司正式金融机构牌照化，设立门槛大幅提升，另外就是新增了净资本约束。
新“八条底线”
2016年5月18日， 《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则（修订版，征求意见稿）》
1、涉及资管机构范围扩大。《暂行规定》涉及的资产管理机构包括：券商资管、基金专户、基金子公司、期货公司，以及私募证券投资基金。
2、限制结构化产品的负债端杠杆率水平。
暂行规定明确了结构化产品的负债端杠杆倍数 = 优先级份额 / 劣后级份额。其中中间级份额也计入优先级，进一步提高了结构化产品的杠杆限制。此外，暂行规定中明确规定了结构化产品负债端的杠杆倍数，其中股票类、混合类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过 1 倍，固定收益类结构化资产管理计划的杠杆倍数不超过 3倍，其他类结构化资产管理计划的杠杆倍数不超过 2 倍。与此前出台的征求意见稿相比，将期货资管以及非标类资管的杠杆倍数从 3 倍降低至 2 倍，杠杆率进一步压缩。
3、限制集合资产管理产品的投资端杠杆率水平。关于集合资产管理产品的资产端融资杠杆率，暂行规定区分了结构化和非结构化集合资产管理计划，将结构化集合资产管理计划的融资杠杆率上限维持在 140% ，将非结构化集合资产管理计划的融资杠杆上限限制在 200% 。
4、禁止预期收益率宣传，禁止对优先级提供保本保收益安排。暂行规定延续了征求意见稿中不准向投资者宣传资产管理计划预期收益率，不允许直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排（包括但不限于在结构化资产管理计划合同中约定计提优先级份额收益、提前终止罚息、劣后级或第三方机构差额补足优先级收益、计提风险保证金补足优先级收益等）的规定，也就是劣后方仅以资金为限承担风险，防止结构化产品“类借贷”化，从监管机构的监管思路看，监管就是要禁止劣后为优先级提供任何补偿或收益保障措施，仅以劣后资金为限提供增信，那么优先级的收益率并没有足够保障。
5、禁止嵌套和资金池操作。 暂行规定实行穿透检查，并提出结构化资产管理计划不能嵌套投资其他结构化金融产品劣后级份额；证券期货经营机构不得开展或参与具有“资金池”性质的私募资产管理业务，包括不同资产管理计划进行混同操作，资金和资产无法明确对应，未单独建账等行为。
6、加强对第三方投顾的监管。新规还加强了对第三方投顾的监管，除了对相关第三方机构遴选机制、信息披露、风险管控机制、防范利益冲突、以及费用支付等方面作了明确要求外，新规还要求第三方机构不得直接执行投资指令，以及禁止第三方机构及其关联方以其自有资金或募集资金投资于结构化资管产品劣后级份额的行为。
总体来看，新“八条底线”，其主要目的就是防范高杠杆的结构化资管产品对资本市场形成助涨助跌的扰动，同时也是监管层为了防范金融风险，进行的金融去杠杆系列政策之一。新规对杠杆率的限制，从中长期来看有助于预防未来再次疯狂加杠杆的行为。另外规定禁止任何对优先级保本保收益的补偿，禁止嵌套和资金池操作，有助于资产管理回归本源，也有利于实现产品信息的透明化与业务风险的隔离，降低特殊时点的流动性冲击风险，提升监管的有效性。不过券商资管以及基金公司等机构进一步扩张资管产品规模的难度加大，限制了资管计划的通道作用，尤其是原来靠杠杆追求高收益的模式难以延续。
保本基金新规
2016 年 8 月 12 日，证监会就修订《关于保本基金的指导意见》公开征求意见，其中重要的主要是以下四个方面：
第一是控制保本基金规模。征求意见稿明确基金管理人管理的保本基金，合同约定的保本金额乘以相应风险系数后的总金额，不得超过基金管理人最近一年经审计的净资产的 5 倍（其中保险资管公司为 1 倍）。
同时规定证券公司担任基金管理人的，应按照合同约定的保本金额乘以相应风险系数后的总金额的 20% 计算特定风险资本准备。
第二是完善相关风险控制指标。从严要求稳健资产的投资范围、剩余期限以及风险资产的放大倍数，进一步降低保本基金投资运作风险。如权益类资产投资金额、信用等级在 AA+ 及以上的固定收益类资产投资金额分别不得超过安全垫的 3 倍、 10 倍。对稳健资产进行了明确以及投资组合的剩余期限进行了限定。
第三是完善担保相关监管要求。适度降低担保机构对外担保资产总规模，同时要求基金管理人审慎选择担保机构，并在定期报告中对担保机构情况进行披露。
第四是要求基金管理人及其子公司的特定客户资产管理业务不得募集保本产品。另外还有两条分别是对基金管理人的投资管理经验进行规定，以及要求每日监控保本基金净值变动和开展压力测试。
总的来看，新规主要目的在规范保本基金运行，努力预防保本基金发生风险。不过新规执行后，由于对连带责任担保的严格要求和对保本基金投资的多方面限制，保本基金的收益率存在下行的可能，其对投资者的吸引力或下降。另一方面，由于限制颇多，新规或使得近年来保本基金数量上升的趋势减缓。
财预〔2017〕50号文
5月3日晚，财政部、发改委、司法部、人民银行、银监会、证监会六部门联合发布《进一步规
范地方政府举债融资行为的通知》
1）政策目的在于防范风险，约束地方政府及平台杠杆融资。50号文的要求，与之前防风险论调相符，所不同的是，规范地方政府举债融资防范的是地方财政风险，而前期出台的监管文件更多是防范金融风险。
2）对地方政府举债融资的监管，从单兵作战进入“协同监管”模式。50号文是财政部、发改委、司法部、人民银行、银监会、证监会六部门联合发布，目标和方向一致，同时要求“跨部门联合监测和防控机制”，这就意味着对地方政府的举债融资行为已经由原来的单兵作战进入了“协同监管”的模式，监管趋严是非常明确的。
3）进一步推动地方政府、平台融资向市场化方向发展。50号文旨在理清地方政府和融资平台的债务关系，避免地方政府与融资平台纠缠不清的隐性风险。实际上，在43号文、88号文对此均有论述，50号文则是进一步强调。
4）将地方政府的隐性担保，转化为市场化操作的显性担保。50号文要求地方政府不能出现承诺函，但允许地方政府结合财力可能设立或参股担保公司，构建市场化运作的融资担保体系。这亦是将担保行为推向市场化操作，明确市场化担保人和被担保人的法律责任，地方隐性担保显性化、市场化。
5）规范PPP融资，避免地方政府的变相融资。
1）对城投债定价影响：城投融资条件进一步收紧，仍有调整压力。短期内融资平台融资渠道面临收紧压力。信用利差偏低，城投债相比产业债利差、城投行业利差回归至15年7月份水平，但无论是当前的融资环境、政府信用预期、机构需求等方面均不可能与15年7月份类比，从这几个角度看，城投债的调整可能仍未结束，甚至有进一步的压力。但对于向市场化改制的平台企业与地方政府挂钩程度较低，项目自身亦有一定的现金流支撑，受政策影响较小，如果估值继续调整，即使将其当国有控股公司看未必就没有价值。
2）对地方政府融资影响：有助理顺地方政府与平台的债务关系，化解风险。清理地方政府融资担保、在限额内允许地方政府举债，这有助于化解地方政府债务风险，对地方政府融资而言，可以约束性、清晰化的作用。
3）规范PPP融资，阶段性降低PPP对基建的拉动作用。在16年8月份开始，各部委开始对地方政府债务风险和对PPP变相融资行为进行排查，PPP发起项目明显减少。当前对PPP融资进行监管排查，将继续放缓PPP项目发起节奏，按照PPP落地的时间推算，今年下半年开始项目落地的高峰可能正逐渐过去，50号文将阶段性降低PPP对基建的拉动作用。
一、对机构准入的影响
银行理财：分为基础类和综合类，只有满足资本净额不低于50亿元人民币、最近3年无严重违法违规行为和因内部管理问题导致的重大案件等条件，才能申请成为综合类银行理财。但是目前征求意见稿并没有出台针对存量银行理财如何处理的规定，我们预计会新老划断或给与较长过渡期。
基金子公司设立：新增了基金管理公司管理的非货币市场公募基金规模不低于200亿人民币，同时基金公司净资产不低于6亿元的规定，大幅度提高了基金公司的准入门槛。但是同样预计会新老划断，对存量基金子公司影响不大。
保本基金产品成立：明确基金管理人管理的保本基金，合同约定的保本金额乘以相应风险系数后的总金额，不得超过基金管理人最近一年经审计的净资产的5倍。预计新规执行后，保本型基金的规模增长速度会大幅放缓。基金管理人及其子公司的特定客户资产管理业务不得募集保本产品。
分级产品发行受限：保险资管禁止向非机构投资者发行分级产品；禁止商业银行发行分级理财产品。
二、对资产管理机构产品设计的影响
资金池业务受到严格禁止
资金池业务是本轮金融监管的重点，由于资金池业务资金和所投资产不匹配，混同操作，蕴含着极大的期限错配、信用错配以及流动性风险，因此一行三会均发文禁止银行理财、证券期货类资产管理产品、保险资管产品以及信托产品等开展资金池业务。
通道业务产品受限
近年来泛资管产品规模爆发式增长，银行理财、券商资管、基金专户、基金子公司存量规模增速维持高位，但其中因规避监管导致相互嵌套，通道产品盛行，加大了金融风险的传染性。因此今年以来的金融监管政策加大了对通道产品的限制。比如，四大AMC不得充当银行不良资产假出表的通道；保险资管不得充当银行协议存款的通道；对基金子公司设立了净资本管理制度以及风险准备金计提，大幅提高通道业务的成本；银行理财投资非标产品只能对接信托，而不能对接券商资管以及基金子公司专户等，目前看来可能信托将来会成为未来唯一合法的通道，其他通道特别是证监会监管。下的券商资管和基金子公司不再被允许了。而信托也不排除后续还有新的监管措施出台。
三、委外去杠杆和券商资金池清理的影响
在委外去杠杆和券商资金池清理的强压之下，借灰色通道进入股市的银行资金开始撤离。记者了解到，某风格激进的小型股份制银行正紧急寻找资金方，将前期参与上市公司再融资项目的资金置换出来。某大型股份制银行资管团队负责人告诉记者，监管下派的审计机构已经陆续进驻各商业银行，重点检查表外理财资金的使用情况。分析人士指出，伴随二季度金融监管政策集中落地，银行违规资金逐步从股市撤离，二级市场将继续维持流动性紧张局面。
三、对委外机构的影响
投顾模式受限，委外白名单制度加强
由于投顾业务风险承担主体划分不清，风险收益不对称，会放大风险以及加大风险的传染性，因此今年以来的金融监管政策对投顾业务进行了一定程度的规范和限制。保监会〔2016〕104号文禁止保险资产管理产品以外部投资顾问形式将产品转委托；新八条底线也加强了证券期货类私募资产管理产品的第三方投顾的监管，除了对相关第三方机构遴选机制、信息披露、风险管控机制、防范利益冲突、以及费用支付等方面作了明确要求外，新规还要求第三方机构不得直接执行投资指令，以及禁止第三方机构及其关联方以其自有资金或募集资金投资于结构化资管产品劣后级份额的行为，这项措施一定程度上限制了资管计划作为交易通道的效用，有利于监管层穿透监管，但泛资管的扩张速度将有所放缓。新的银行理财管理办法也要求银行应当对理财投资合作机构实行名单制管理，明确规定理财投资合作机构的准入标准和程序、责任与义务、存续期管理、利益冲突防范机制、信息披露义务及退出机制，并切实履行自身的投资管理职责，委外白名单制度加强，未来将越来越规范，市场后进入的资管机构进入白名单难度加大。
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